a16z 撰文:科技并购 PE 深陷困境,风险投资反成赢家

a16z Newsletter · rss · 2026-11-04

a16z Newsletter 发文论证私募股权(PE)的科技 buyout 业务正面临结构性危机,而新一轮技术浪潮(AI)反而利好风险投资。

核心论点与数据:

科技 buyout 是“晚周期”资产,依赖技术成熟与可预测商业模式;2010 年代靠低利率与估值倍数上涨驱动了超过 50% 的回报(Bain 数据)。全球 buyout 管理资产从 2015 年 1.6 万亿美元涨到 2021 年 3.9 万亿。
过去十年,美国 buyout 年化回报 14.5%,跑输 Russell 3000(还被 Mag 7 推高的公开市场碾压),而美国风投整体年化 17.6%,且不加杠杆。PE 中型市场公司净杠杆达 4.7–6.0x EBITDA,约为标普 500 中位数的 2.5–3 倍。
top 5% 风投基金(2007–16 年份)DPI 达 5.3x,同档 buyout 仅 3.5x;风投的业绩更有延续性,buyout 的上期 top quartile 无法可靠预测下一期。
2021–2022 年份最惨:2025–26 被止赎债务的 70% 来自这两年买入的交易;2025 年美国 54% 的最大企业破产有 PE 背书。Thoma Bravo 2021 年以约 64 亿美元买下 Medallia,今年将公司交给 Blackstone 牵头的债权人,约 51 亿美元股权清零。
2026 上半年风投基金将科技持仓上调 16%,buyout 基金却下调 4%,分化已经显性化。作者认为这是结构性变化而非周期波动,LP 持续把钱 re-up 给同一批 buyout 管理人是危险动作。

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